投資體係 新冠相關產品需求消退後“萬孚生物”現狀如何？

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萬孚生物在新冠疫情中表現亮眼，並通過新冠的契機，在全球範圍內打造“萬孚”品牌，形成了比較成熟完善的營銷體係，搭建了國內、國際事業部，成立了美國子公司。

那麼萬孚生物的近況如何，我們一起來看一下。

一、投資邏輯覆盤

生物醫藥行業由於行業特性，在國民生活中不可或缺，之前很長一段時間，醫藥行業因為醫藥反腐跌得都比較慘，在估值篩選中對全部470家生物醫藥公司進行篩選，

按照【最近12個月，RoE＞10%】和【當前pb，處於曆史上最低的1%分位數】這兩個條件，初步選出了同時滿足質地好和公司便宜這兩個條件的27家公司，將這些公司分成兩個級彆，

一個是又便宜又好，一個是質地很好但是可能不夠便宜的公司。

第一個級彆是紅色的公司，RoE表現比較好且足夠便宜，不過這些公司都是新冠檢測相關的公司，

第二個級彆是藍色的公司，RoE表現好，但是不夠便宜，我們今天要一起來複盤的萬孚生物當時就屬於藍色的第二類公司。

從2023年8月份的分析來看，萬孚生物在2022年之前營業收入增長得非常漂亮，直到2023年1季度，營業收入增速一下子變成了-70%，主要是因為不太需要新冠檢測之後，相應的淨利潤也暴跌。

推薦的時候萬孚生物RoE表現不錯，毛利率有所上升，三費占比控製的較好，資產負債率大幅度減少，

雖然由於新冠業務減少導致存貨週轉率下滑，估值相對來說不算特彆便宜，但總體不錯。

知道了萬孚生物的投資邏輯，它近期的狀況如何？

二、所在行業現狀

萬孚生物在傳染病檢測、慢性病檢測、毒品檢測和妊娠檢測這些主營業務上都有不錯的表現，而這些業務都屬於體外診斷行業。

體外診斷（IVd）產品可分為免疫診斷、生化診斷、分子診斷、血液診斷、微生物診斷五個主要類彆，下麵的表述中，為方便使用，我們將用IVd這一縮寫來代替“體外診斷”這一名稱。

根據使用場景，IVd產品可分為poct和實驗室Lab兩類。

2022年全球IVd行業規模970億美元，預計未來四年全球IVd行業規模將以11.9%的cAGR增長，2026年將超1200億美元。

目前中國的IVd行業正處於廣泛應用期，長期發展態勢喜人。

作為IVd行業的細分行業之一，poct主要應用於血糖檢測類、血氣電解質類、心血管檢測類、感染性疾病類、妊娠檢測類和其他檢測類（包括血常規等）。

poct（床旁檢驗或者即時檢驗）作為一種新型測試產品自20世紀10年代開始流行，並以其方便性和價格友好性迅速發展。

2022年全球poct市場規模達到367億美元，且將因疫情因素於2023年麵臨回調，其後以15%-20%的增速持續上漲。

除技術的不斷改進與應用直接促進了體外診斷行業的發展，全球不斷增長的人口基數、慢性病及傳染病等發病率的提高以及新興國家市場的需求也推動著體外診斷行業的持續發展。

從我國整個體外診斷行業競爭格局來看，排名前三的是羅氏、強生以及雅培，國內的三甲醫院主要是用這三家公司的產品，特彆是羅氏在全世界範圍內都是排名第一的。

其他市場占有率比較高的有萬孚生物、基蛋生物、明德生物以及熱景生物。

細分來看，中國慢性病管理市場規模近年來增長較快，支出總額從2017年的億元增長至2021年的億元。

隨著分級診療的推行，醫療資源逐步下沉，醫院“胸痛中心”、“卒中中心”的建設和心內科等臨床科室對poct需求的快速上升，預計poct行業將迎來擴容發展視窗期。

心血管疾病已經成為全球造成死亡的最主要原因之一，我國心血管疾病的發病率和死亡率呈現持續上升趨勢，

城鄉居民疾病死亡構成比中，心血管病占首位，2020年分彆占農村、城市死因的48.00%和45.86%，心血管病的檢測需求巨大。

根據世界衛生組織釋出的《world

drug

Report

2023》，全球使用毒品的人數持續增加，2021

年，全球有超過2.96億人使用毒品，比10年前高出23%，全球各國政府均采取積極措施來應對毒品威脅。

從分佈區域來看，美國是世界最大的毒品消費國，全世界生產的毒品60%以上輸往美國。

目前，毒品檢測中，poct即時檢測產品扮演著重要角色，根據市場研究機構trimark的統計，2015年毒品poct即時檢測產品市場規模已達到6.2億美元，2021年達到11.07億美元的市場規模。

整體來看，毒品檢測行業也擁有著不小的市場。

清楚了poct行業及其細分領域的情況，我們進一步來看看萬孚生物的情況。

三、公司情況

萬孚生物是國內poct領域的領先企業，已搭建免疫膠體金技術平台、免疫熒光技術平台、電化學技術平台等九大技術平台，

形成了涵蓋心腦血管疾病、炎症、腫瘤、傳染病、毒檢（藥物濫用）、優生優育等檢驗項目的完備產品線。

萬孚的營收構成中，傳染病檢測和慢性疾病檢測產品占比較大，其中傳染病業務收入占比逐年提升，

2022年由於新冠抗原檢測產品需求大幅增加，帶動相關收入大幅上升，傳染病營收占比接近70%。

慢性疾病檢測和傳染病檢測相關產品毛利率較高，其中慢性病檢測產品2021年和2022年受產品結構調整影響，毛利率略有下降，2022年毛利率為65%，

傳染病檢測產品受新冠抗原產品價格下降影響，2022年毛利率下降至50%左右，2023年上半年有所回升，毒品檢測、妊娠及優生優育檢測2022年毛利率都在40-50%區間，較為穩定。

（一）主要業務

萬孚生物的產品可分為定性和定量兩大類，定性檢測產品依托膠體金與乳膠標記層析技術平台，包括妊娠、毒檢、藥物濫用等，

定量檢測產品依托熒光標記定量檢測技術平台和電化學定量檢測技術平台，主要包括慢性病、傳染病等。

1.定性檢測

傳染病檢測業務是萬孚生物傳統的優勢產品線，公司依托免疫膠體金平台，實現對流感、艾滋、梅毒、肝炎等項目的定性檢測。

其中，乙肝兩對半和術前四項（hIV hcV tp hbsAg）作為萬孚的金標重點項目，可靈活組合聯檢，大幅簡化檢測流程，降低檢測成本，

藉助於cRp（c-反應蛋白）和pct（降鈣素原）已建立好的市場口碑，公司新品乙肝兩對半和術前四項都實現放量增長。

新冠疫情期間，萬孚生物充分發揮poct

龍頭企業的技術優勢，快速響應檢測需求，在短時間內成功研發出多款新冠檢測產品，

銷售覆蓋歐洲、亞洲、拉美、中東的

100

餘個國家，新冠檢測產品的銷售助力公司品牌建設，為海外市場的拓展奠定了較好的市場基礎。

新冠業務帶動了傳染病板塊高速增長，2022年營收同比增長136%。

而2023

年上半年在上一年同期新冠高基數的影響下，傳染病檢測業務收入下滑87%，隨著新冠高基數的壓力的消化，萬孚生物傳染病相關檢測業務終將迴歸正向增長。

受新冠產品價格影響，傳染病檢測業務毛利率略有降低。

剔除新冠檢測業務後，萬孚生物常規傳染病類檢測產品占常規業務收入比例較為穩定，隨著新冠業務乾擾出清，傳染病業務毛利率有望從之前的58.92%回升至65%左右的水平。

萬孚生物的毒檢業務包括尿液毒檢、唾液毒檢、毛髮毒檢3大類，覆蓋常見毒品及新型毒品，是國內毒品檢測產品係列最豐富的企業之一。

萬孚研發出唾液毒檢和毛髮毒檢產品，在行業內具有領先優勢，同類競爭產品較少，市場競爭格局較好。

從盈利能力來看，毒檢業務毛利率在50-60%區間，與整體毛利率保持相似水平，盈利能力較為穩定。

美國是世界最大的毒品消費國，也是萬孚毒檢產品的主要銷售地，萬孚生物的毛髮毒檢和唾液毒檢產品在全美多個州的監獄係統都進行了推廣使用。

目前，萬孚正在積極拓展美國以外的國際市場，在俄羅斯、印尼、拉美等地區開展相關註冊工作，

在國內推出毛髮毒品現場檢測儀，應用於社區戒毒、社區康複人員監測評估、隱性吸毒排查等場景，未來發展前景不錯。

萬孚生物的妊娠及優生優育檢測產品線主要依托免疫膠體金平台，以定性檢測為主，擁有人絨毛膜促性腺激素（hcG）檢測試劑盒、促黃體激素（Lh）檢測試劑盒等代表產品，

子品牌金秀兒在國內高階精準排卵類產品中，銷量領跑同類產品。

線下，通過otc渠道、婦科專科連鎖診所等醫療機構進行產品銷售；線上，通過天貓、京東、拚多多、亞馬遜等電商平台開拓市場。“to

b

to

c”線上線下聯合發力。

隨著女性對自身健康的關注不斷提升，**保護訴求不斷增加，疊加不孕及晚孕人群增加、婦科疾病患病人數上升，相關產品市場需求提升，營收穩步增長。

萬孚生物妊娠及優生優育檢測類產品近5年毛利率在40-50%間波動，略低於公司其他三大業務板塊的毛利率。並且營收占比較低，對收入的貢獻較低。

2.定量檢測

心血管疾病發病較快，有較高的時效性要求，通過poct快速檢測，可以儘快實施有效治療手段。

國內市場上萬孚生物以“心標 炎症”為主線，Amh、磷脂酶A2等新品為輔線，圍繞胸痛中心、卒中中心、發熱門診、基層醫療機構等實現全國市場的覆蓋。

海外市場上萬孚生物以小型檢測設備為發力點，在重點佈局的國家，為中小實驗室、社區醫院、醫生辦公室等提供整體解決方案。

萬孚生物作為國內首個突破熒光免疫技術的體外診斷廠商，“國內 海外”

雙渠道佈局，競爭優勢明顯。

隨著國內疫情得到控製，醫院門診量和樣本量持續恢複，疊加新冠檢測試劑出口帶動萬孚生物品牌提升，國外免疫熒光儀器裝機量提升。未來慢病檢測業務迴歸，也會得到不錯的發展。

慢病檢測業務2016年至今毛利率穩定在60%以上，是萬孚目前毛利率最高的業務，呈現良好的盈利能力。

從收入貢獻來看，剔除新冠業務收入，慢病檢測業務占營業收入比例也在逐步上升。

總的來看，萬孚生物在剔除了新冠業務之後，其他業務上也有不錯的表現，整體情況很好，隻是疫情期間新冠業務貢獻的營收較大，失去這塊業務之後纔在數據上降低較多。

（二）最新業績情況

最新業績情況：2023

年前三季度營業總收入都不太高，最高的三季度也隻有20.04億元，比起上年同期有不同程度下降；

歸母淨利潤也不太高，和上年相比大幅下滑，最高的三季度也隻有4億元。業績下降主要是疫情開放後傳染病檢測中新冠相關收入大幅減少。

同時，根據1月釋出的業績預告，預計萬孚生物2023年全年扣非前歸屬於上市公司股東的淨利潤為萬元-萬元，

與上年同期相比下降57%-60%，利潤總體下降明顯，但是還是高於疫情前，也就是2019年同期水平的。

經營活動現金流量淨額2023年前三季度均為負值，但虧損在收窄，雖然明顯低於上年同期水平，但有所好轉。

2023年前三季度毛利率比起上年是上升的，主要是剔除了新冠相關業務之後，其他業務的毛利率水平較高，整體表現很不錯，都在60%以上。

其他業績指標：2023年前三季度，RoE和前幾年同期相比，降幅很大，最主要的原因是淨利率下降比較厲害；

資產負債率有一定程度下降，降幅在8%-14%之間，有息負債率也有所下降，整體負債壓力下降；

流動比率很好，都保持在2以上，2023年前三季度和上年同期相比有非常大的增幅，速動比率也在2左右，償債能力很強，有一定的資金浪費的問題；

截止9月底，經營活動產生的現金流淨額-3626.39萬元，明顯低於上年同期，虧損較大，疫情結束，相關試劑產品需求量大減，賺到的現金少了，這也是正常的。

從收入構成來看，2023年和上年相比傳染病檢測收入大幅下降，由於疫情相關產品在營收中占比較大，這導致隨著疫情的結束，這部分收入驟降，影響了整體的業績。

但從2023年業績預告來看，國內市場，醫院免疫基本盤業務穩步恢複，戰略新平台化學發光在國內二三級醫院打開了局麵，業務規模顯著提升；

國內呼吸道傳染病的傳播帶動流感檢測試劑等呼吸道檢測產品的銷售大幅提升。

國際市場，萬孚針對重點發展中國家給予更多的資源投放，加速中小實驗室的覆蓋及市場份額的增長；美國市場業務繼續保持穩步發展。

總的來看，萬孚生物的盈利能力還行，收入和淨利潤下降明顯，雖然疫情結束的影響比較大，但因為主要的業務表現很不錯，剔除新冠相關產品影響之後的毛利率還是上升的，

賺錢的能力受到的影響不算太大，整體是好於疫情前水平的，

負債方麵明顯減少，償債能力增強，整體安全性很強，和分析時候相比降幅較大，業績的大幅下降還是和疫情結束有關。

四、估值思路

萬孚生物申萬一級行業屬於醫療器械，主要使用相對估值法pE進行估值。

從估值來看，截至3月7日收盤，萬孚生物當前pE為44.25，pE當前分位點為37.52%，pE中位數為49.66，估值處於曆史相對低估區間，但已經接近40%-60%正常值的範圍，

但由於2015年6月才上市，上市時間不足10年，可以參考一下行業平均值，目前也是低於行業平均值，不算太貴。

五、風險提示

目前海外市場正處於開拓階段，若新市場開拓進度不及預期，可能會影響萬孚生物海外收入目標的達成；

中國及海外醫療器械註冊政策趨於嚴格，若公司不能持續保持優秀的研發能力，未來新產品在上市過程中，可能會麵臨註冊和認證不通過的風險；

poct行業的終端客戶主要包括各級醫院和門急診檢驗、疾控中心、執法機關、個人消費者等，終端較為分散，參與者較多，市場競爭激烈，存在價格競爭導致產品價格下降，盈利能力減弱的風險。

六、總結

萬孚生物作為國內poct領域的領先企業，已基本搭建全球銷售服務網絡，依托9大技術平台，在即時檢驗領域擁有完備的產品線。

慢病檢測類、傳染病、毒品檢測、妊娠及優生優育檢測都有不錯的市場表現，市場前景較廣，新冠疫情結束之後，整體毛利率升高，負債率降低其他業務也能支撐起來。

從最新的財報數據來看，萬孚生物業績還可以，前三季度業績雖然下降明顯，但現金虧損在收窄。

從估值角度看，目前萬孚生物處於相對低估，但不算特彆便宜，根據最新的業績預告來看，2023年的淨利潤是大幅度下滑的，還是受到了疫情影響，但股價相比同行，並冇有大幅下降，其原因主要還是原有的優勢業務表現良好，能夠起到支撐作用。

目前2023年年報還冇有出，可以等2023年年報和2024年1季度業績出來後，再用最新數據對比下疫情後這5個月的季度業績變化情況，

從這些數據看剝離疫情業績後，有冇有在好轉，然後再做決定。

小夥伴們在關注投資潛力時候一定要理性看待，並結合自己的思考、投資目標與風險承受能力綜合考慮。

注：不同平台數據源存在一定差異，建議重點參考分析思路，不必過度追求數據精確性。本文闡述僅代表筆者個人的理解和觀點，僅作為投資邏輯和方法學習，不作為投資建議，投資有風險，入市需謹慎！

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